VC们在中国究竟赚了多少钱？这是一个看似简单却又很难回答的问题。近日，中华创业投资协会和清科公司联合发起，清科研究中心执行并完成的一项研究报告试图对此做出回答。这项研究一共发出了70份调查问卷，实际回收了62份有效样本，其中涉及22只人民币创投基金，40只美元创投基金。

　　美元优于人民币？

　　根据清科公司联合中华创业投资协会对外公布的报告，美元基金的投资回报情况显著优于人民币基金。从表面上来看，这似乎和人民币面临的升值压力相悖。但是这种表象并不能掩饰一个根本的现实，即人民币基金由于受到汇率管制、资本市场发展条件的束缚，在流动性上要远远逊色于美元基金。美元基金借助于“体外循环”可以在一条较长的曲线上满足创业投资基金的周期性退出要求(详见本刊2005年第43期《下一站，纳斯达克》)。相反，人民币基金支持的企业即使在上海、深圳证券交易所实现了IPO，但是由于买家有限，也很难卖出一个好价钱。

　　纳斯达克占尽先机

　　由于受到资本市场发育程度的限制，在创投退出通路上，中国和美国几乎刚好呈现出完全相反的格局。但是另一方面，和美国创投产业相同的是，纳斯达克给活跃在中国的VC带来的回报最大，尽管通过在纳斯达克IPO实现退出的交易数量并不是最多。

　　对于形成这种现象的背后原因，创投界的一些专业人士几乎给出了相同的看法。由于受到地缘因素的影响和政府相关政策的引导，在数量上中国香港联交所获得的创投支持的企业IPO数量最大，新加坡交易所也由于其地处亚洲金融中心之一的重要位置和积极推荐而赢得了一定数量的中国内地企业来此上市。

　　但是更多具有显著的规模经济效应和可拓展性的中国网络企业还是选择了纳斯达克作为其上市的目的地。显然，众多的国际性机构投资者、高效透明的交易机制是纳斯达克能够获得中国企业尤其是得到创业投资支持的中国企业青睐的根本原因。

　　网络股领跑

　　众所周知，盛大、百度、携程、空中网、前程无忧等中国互联网的标志性企业都无一例外地选择在纳斯达克上市。虽然单纯从数量上来讲，创业投资支持的中国互联网企业IPO为11家，要落后于传统产业和电信。但是这在很大程度上是由于统计过程中的分类因素造成的：研究者把所有传统行业都当作一个产业来看待。如果类似地把包括电信、互联网、软件、半导体等在内的泛IT企业也当作一个产业来看待的话，那么该产业的IPO总数将为39家，要远远超过传统产业的25家。

　　同时，清科的研究再次验证了人们头脑当中的印象：互联网行业的投资回报率要遥遥领先于在其他行业的投资。相应地，拥有众多中国网络概念股的纳斯达克目前也因此成了VC们获取高投资回报率的最佳退出通道。

　　早期投资悖论

　　复杂的市场环境使得很多投资者都觉得在中国做早期投资是一件相当冒风险的事情。因此包括创投在内的很多投资者把自己定位成中后期尤其是中期投资者。但是清科这次新鲜出炉的报告似乎给那些想中国市场有所作为的投资者提了个醒：早期市场才是真正的金矿。

　　目前在中国市场上活跃的早期投资者只有IDGVC、中经合、DCM等少数VC。相反在国际上一些非常知名的创投在进入中国市场时，为了减少投资风险，往往也改投处在中后期的企业。这就使得我国的企业尤其是互联网企业一旦做出点规模出来，投资者想要进入的成本就会比较高。
　　“精明的VC们很快自己就会意识到这个问题的。”国际创投界公认的专家马丁·汉明教授相信随着时间的推移，中国投资市场上缺少“天使”的情况将会逐渐得到改变。